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Währungspolitik

Alles, was Sie über den schwachen Euro wissen müssen

von Lukas Sustala / 20.11.2015

EZB-Präsident Mario Draghi schwächt den Euro mit dem Versprechen, die Geldpolitik weiter zu lockern. Wie stark der Euro bereits unter Druck ist, warum Sie wohl nicht davon profitieren, was das alles mit einem Schönheitswettbewerb zu tun hat, und warum eine schwache Währung noch kein reiches Europa macht.  

Mario Draghi hat am Freitag wieder „zugeschlagen“. Mit dem Hinweis darauf, das Gespenst der niedrigen Inflation bereits bald mit extrem lockerer Geldpolitik ausgetrieben zu haben, hat er den Euro um knapp ein halbes Prozent gegen den US-Dollar abrutschen lassen.

Doch der ganz kurzfristige Blick auf den Euro verrät noch recht wenig darüber, wo die Gemeinschaftswährung aktuell steht. Die befindet sich seit dem Hoch im Krisenjahr 2008 in einem Abwärtstrend, der sich seit 2014 und der Aussicht auf QE in der Eurozone, also den Ankauf von Staats- und sonstigen Anleihen durch die EZB, noch einmal beschleunigt hat.

Zinsen als causa prima

Wie kommt es zu dieser Schwäche? „It is the central bank, stupid!“ könnte man antworten. Denn während die US-Notenbank so klar wie noch nie signalisiert hat, demnächst die Zinsen anzuheben, wird das in der Eurozone noch deutlich länger dauern. Das liegt nicht zuletzt daran, dass die Zinsen als makroökonomisches Steuerungstool aus Sicht vieler Notenbanker erst dann steigen dürfen, wenn die Volkswirtschaft alle ihre Kapazitäten ausschöpft, also die Arbeitslosigkeit niedrig ist, die Inflation hoch und die Fabriken ausgelastet sind.

Doch die Zinsen sind auch eine wichtige Determinante für Investoren. Wenn sie erwarten, in einem Land eine höhere Verzinsung zu bekommen, bevorzugen sie den Markt für ihre Investitionen.

Die Ökonomen der Investmentbank Barclays haben sich nun mit Daten aus den Anleihenmärkten ausgerechnet, wie viele Monate es dauern dürfte, bis die Zinsen in den vier Währungsräumen/Ländern Japan, Eurozone, USA und Großbritannien wieder steigen.

Die Grafik verrät, dass die EZB noch bis 2019 die Zinsen auf Null lassen dürfte, wenn man den Kapitalmärkten trauen darf. In den USA dürfte es sehr bald so weit sein (vielleicht schon in einem Monat), in Großbritannien wohl im nächsten Jahr. Doch die Börsianer sind bei ihren geldpolitischen Prognosen, wie die Charts zeigen, sehr wankelmütig.

Der schwache Euro als Preistreiber

Wenn nun die Geldpolitik so bleibt, wie sie ist, könnte der Euro noch weiter fallen, hört man allerorten. Doch was sind die Folgen? Eine schwache Währung führt dazu, dass alles im Ausland teurer wird. Das spürt primär natürlich einmal jeder Tourist, der bei einer Reise in die Schweiz, nach Großbitannien oder die USA merkt, dass man weniger für einen Euro bekommt als noch vor einem, drei oder fünf Jahren. Für die Länder, die auf Importe von Produkten aus dem Nicht-Euro-Ausland angewiesen sind, wird es ebenfalls teurer. Chinesische Erzeugnisse etwa sind durch die Abwertung des Euro teurer geworden, oder Importe von Rohstoffen.

Gut ist das für die Unternehmen, die ins Ausland exportieren, weil eine schwache Währung wie eine Steuer auf ausländische Produkte wird. Eine schwache Währung ist daher wie ein protektionistischer Schutzschild für die heimischen Produzenten – zulasten der Konsumenten. Das ist durchaus im Sinn der Zentralbank: Die Exporteure profitieren, produzieren mehr und schieben damit das Wirtschaftswachstum an, die teuren Importe heizen die Inflation an, was die EZB näher an ihr Inflationsziel bringt.

Doch auch andere profitieren. Euro-Investoren, die im Ausland ihr Geld angelegt haben. Der MSCI-World-Aktienindex etwa wird gerne als Maßstab für die Entwicklung der globalen Aktienmärkte herangezogen. Er ist in den vergangenen fünf Jahren in Euro gerechnet um 67 Prozent gestiegen (siehe Grafik). Für einen US-Dollar-Investor ist das Plus nur bei knapp 30 Prozent. Gold, das zuletzt mit seinen drastischen Kursverlusten für Schlagzeilen sorgte, steht in Euro seit 2010 fast unverändert da, in Dollar gerechnet hingegen hat es 22 Prozent an Wert verloren. Für die traditionell in festverzinsten, sicheren Sparanlagen veranlagten Österreicher heißt das: Von diesem Reichtumseffekt werden Sie wenig gehabt haben.

Der schwache Euro als Heilsbringer

Doch der Euro-Dollar-Kurs alleine sagt noch wenig aus. Denn ein nominaler Wechselkurs, zumal mit nur einem Handelspartner, sagt nur wenig aus. Wer wissen will, wie der Euro international dasteht, muss ihn mit einem breiten Korb an Währungen der wichtigsten Handelspartner vergleichen, vom Elektronikexporteur Japan und dem Yen bis zum Nachbarn Großbritannien mit dem britischen Pfund. Die Europäische Zentralbank erfasst die Wechselkursbewegungen gegen die 19 wichtigsten Handelspartner in einem Währungskorb und gewichtet die Währungen nach ihrem Anteil am europäischen Außenhandel. Große Länder mit viel Handel mit der EU, wie etwa die USA, fallen also höher ins Gewicht als kleine Länder wie Dänemark.

Auch hier zeigt sich, der Euro ist in den vergangenen Jahren deutlich gefallen, um knapp zehn Prozent in den vergangenen fünf Jahren. Das vernachlässigt aber für die Wettbewerbsfähigkeit noch einen weiteren Effekt. Denn im selben Zeitraum ist die Inflation im Euroraum niedriger gewesen als anderswo auf der Welt. Das bedeutet, dass sich die Produkte weniger stark verteuert haben als anderswo. Relativ gesehen wurden andere Märkte teurer. Der mit Hilfe der Inflationsraten angepasste reale effekte Wechselkurs ist also noch stärker gefallen, in den vergangenen fünf Jahren um ungefähr zwölf Prozent.

Ob Exportwirtschaften wie Österreich nun von der schwachen Währung profitieren, hängt natürlich von mehreren Faktoren ab. Und hier lassen die vergangenen Jahre eher den Schluss zu, dass das kräftige Exportplus eher auf sich warten lassen könnte. Länder wie Österreich werden nämlich weniger als früher von der günstigen Währung profitieren. Weil nämlich immer mehr Unternehmen als Teil von globalen Wertschöpfungsketten operieren, fallen Währungsbewegungen weniger stark ins Gewicht, haben internationale Ökonomen wiederholt herausgefunden.

Wer hochtechnologische Produktion von anderen Ländern anziehen will, muss vor allem technologisch erst einmal in der Lage sein und die notwendigen Fähigkeiten dafür mitbringen. Dafür müssen die Volkswirtschaften auch wirklich wettbewerbsfähig sein, das kann die Geldpolitik alleine nicht ändern. Die günstige Währung ist eher im Rohstoffbereich kriegsentscheidend.

Steigt der Dollar also weiter?

Der britische Ökonom John Maynard Keynes hat die Finanzmärkte einmal mit einem Schönheitswettbewerb verglichen. Nicht mit einem modernen Miss oder Mister Universe, sondern einem früher üblichen Preisausschreiben in amerikanischen Zeitungen. Der Gewinn wurde bei diesen Preisausschreiben unter denjenigen verlost, die unter den zur Wahl stehenden Fotos das ausgewählt hatten, das auch von den meisten anderen Teilnehmern als das schönste ausgewählt worden war.

Beim „Beauty Contest“ geht es also nicht darum, die Schönste auszuwählen, sondern diejenige, von der Sie glauben, dass die übrigen Teilnehmer sie für die Schönste halten. Ähnlich ist es an den Finanzmärkten und wohl vor allem kurzfristig bei so liquiden Märkten wie dem Euro-Dollar-Wechselkurs.

Aktuell schreiben etwa die Analysten vom unabhängigen Analysehaus GaveKal: „With the US set to raise interest rates and the eurozone more likely to ease policy, a long-dollar, short-euro position has been an obvious bet. Yet as the DXY inches closer to its March high, the question is whether a breakout is feasible. After all, the long US dollar trade looks crowded, with the world and its dog convinced that Janet Yellen and Mario Draghi will soon be travelling quite different monetary pathways. Such a comfortable consensus makes us nervous given the old adage of “buy the rumor, sell the fact” is especially applicable to well telegraphed moves in monetary policy.

Wenn schon jeder weiß und Hedgefonds und andere Investoren wetten, dass die Geldpolitik in den USA und der Eurozone auseinanderlaufen wird, dann ist dieser „Trade“ schon gelaufen. Das heißt nicht, dass der Euro kurzfristig noch weiter nachgeben könnte. Das ist natürlich möglich, wie auch die Analysten von Gavekal betonen, Währungskurse lassen sich denkbar schlecht vorhersagen.

Anna Stupnytska, Chefökonomin beim Investmenthaus Fidelity in London, erwartet zwar einerseits „weitere Aktionen der Europäischen Zentralbank als Reaktion auf die wirtschaftliche Schwäche“, gleichzeitig findet sie, dass „der Dollar bereits stark aufgewertet hat und sich der Wechselkurs bald einpendelt“. Vielleicht also könnte die US-Währung von einigen Investoren aktuell zu schön gesehen werden, auch wenn die USA auch einige wirtschaftliche Probleme haben.

Und so könnte es passieren, dass Draghi vielleicht weiter „zuschlägt“, der Euro aber auch mal wieder aufsteht. Gemessen an fundamentalen Maßstäben wie dem populärem Big Mac Index ist der Euro nämlich bereits durchaus billig.