Der Euro auf Tauchgang zum starken Dollar

von Christof Leisinger / 23.03.2015

Die amerikanische Währung hat in den vergangenen Wochen an den Märkten eine erstaunliche Renaissance erlebt. Die „Dollar-Euphorie“ hat nun aber bereits lichte Höhen erreicht, findet NZZ-Finanzredakteur Christof Leisinger.

„Totgesagte leben länger.“ Das althergebrachte Sprichwort lässt sich im Währungsbereich unmittelbar auf den Dollar übertragen. Schließlich zeigt die amerikanische Währung an den Finanzmärkten seit gut neun Monaten eine Stärke, die in dieser Form viele überrascht haben mag. Der US-Dollar-Index hat in gerade einmal neun Monaten um 25 Prozent zugelegt und mit einem Stand von zuletzt 99 Punkten das höchste Niveau seit 12 Jahren erreicht.

Skeptiker widerlegt

Dieser Trend widerspricht Skeptikern, die dem Dollar angesichts der enormen Wertverluste in der Vergangenheit vor allem nach der Einführung der extrem expansiven Geldpolitik durch die amerikanische Zentralbank auf dem Höhepunkt der jüngsten Krise den absoluten Niedergang vorausgesagt hatten.

Der Dollar, gefragt
Der Dollar, gefragt
Der Dollar-Index ist deutlich gestiegen, gegen Schwellenländerwährungen wie die türkische Lira oder den brasilianischen Real ging es aber noch stärker aufwärts.

Der Blick auf den Dollar-Index alleine führt zum Risiko, die relative Stärke der amerikanischen Währung in den vergangenen Monaten sogar zu unterschätzen. Denn er bildet nur deren Kursentwicklung im Verhältnis zum Euro, dem japanischen Yen, dem britischen Pfund, dem kanadischen Dollar, der schwedischen Krone und zum Franken ab. Tatsächlich haben sich die Wechselkurse vieler Schwellenländer noch deutlich schwächer zum Dollar entwickelt als die „Mitglieder des Dollar-Indexes“.

Der russische Rubel etwa hat in den vergangenen drei Quartalen bis zu rund 50 Prozent seines Wertes verloren, der brasilianische Real bis zu 33 Prozent, die norwegische Krone bis zu 28 Prozent, und die türkische Lira sowie der südafrikanische Rand haben seit der Krise um zwischen 45 und 55 Prozent nachgegeben. Die langfristigen Trends sprechen ohnehin gegen sie.

Denn Staaten wie die Türkei, Südafrika und immer offensichtlicher auch Brasilien zeichnen sich durch eine gewisse politische Instabilität, wenig effiziente Wirtschaftsstrukturen, meist chronische Defizite in den volkswirtschaftlichen Außenbeziehungen und eine kurzfristige Refinanzierung – zum Teil durch einen großen Anteil von Fremdkapital aus dem Ausland – aus. Das gilt nicht nur für die staatlichen Institutionen an sich, sondern auch für die Privatwirtschaft der Länder.

Dollarkredite weit verbreitet

Wie Analysen der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) zeigen, wurden grenzüberschreitende Verbindlichkeiten vor allem in Dollars eingegangen. Ihre Summe hat in den vergangenen Jahren trotz allem Gerede über Austerität und Schuldenabbau im Trend zugenommen und zuletzt die Marke von 8.000 Milliarden Dollar deutlich überschritten. Besonders beliebt waren Dollarkredite beziehungsweise die Emission von Dollaranleihen in den vergangenen Jahren bei Unternehmen außerhalb des Finanzsektors in rasch wachsenden Staaten mit relativ hohen lokalen Zinsniveaus.

Der Dollar als Währung der Schuldner
Der Dollar als Währung der Schuldner
Unternehmen haben sich weltweit immer stärker in US-Dollar finanziert.

Diese sind in den vergangenen Monaten nach Informationen von Fachleuten mit zunehmender Dollarstärke immer nervöser geworden. Schließlich führt diese zu größeren Risiken in heimischer Währung, da die Refinanzierungskosten zunehmen. Anreize, sich gegen die Dollarstärke abzusichern, haben diese nur noch verstärkt, da sie zu entsprechenden Käufen führten.

So hat die Eigendynamik des Devisen- und Kapitalmarkts den Dollar in den vergangenen Wochen noch weiter gestärkt. Die ursprünglichen Wechselkursimpulse waren einerseits von der Erwartung ausgegangen, die amerikanische Zentralbank werde nach dem Auslaufen ihres Wertpapier-Kaufprogramms bald auch zu ersten Zinserhöhungen gezwungen werden.

Andererseits sind immer mehr Zentralbanken weltweit zu expansiven monetären Strategien übergegangen, welche offensichtlich das Ziel haben, die Währungen zu schwächen. Die jeweilige Neigung, Deflationsängste vorzuschieben, um der eigenen Exportwirtschaft auf Kosten der anderen Wechselkursvorteile zu verschaffen, ist längst zu einem Währungskrieg ausgeartet.

31 Zentralbanken senkten die Zinsen

Nicht nur die europäische Zentralbank hat negative Leitzinsen eingeführt und jüngst mit dem Ankauf europäischer Anleihen in großem Stil begonnen, sondern alleine in den vergangenen 15 Monaten haben 31 Zentralbanken weltweit ihre Leitzinsen gesenkt, während sich nur neun zum gegenteiligen Vorgehen veranlasst sahen.

Während einzelne Staaten wie etwa die Ukraine, Russland und Südafrika gezwungen waren, mit strafferen geldpolitischen Strategien die schwachen Währungen zu stabilisieren, hat Schweden vor Tagen negative Zinsen und den Kauf von Staatsanleihen beschlossen. Das Land gehörte schon immer zu jenen, welche auf eine vorsätzliche Schwächung der Krone setzten, sobald es kriselte. Dabei haben zu tiefe Zinsen schon mehrfach zu Spekulationsblasen am Immobilienmarkt geführt.

Heute warnen nur die Fachleute der BIZ vor den systemischen Fehlern dieser gefährlich altbackenen Form geldpolitischer Schule. Sie fürchten die Entstehung von Vermögenspreisblasen, welche mit der Zeit zu einer verheerenden Schuldendeflation führen müssten. Die zügige Stärkung des Dollars in den vergangenen Monaten hat rasch dazu geführt, dass sich der etablierte Trend selbst verstärkt und eine Eigendynamik entwickelt hat. Während Dollarschuldner zu Absicherungskäufen gezwungen wurden, sind andere einfach auf die Kursentwicklung „aufgesessen“, um davon zu profitieren.

Vorsicht bei Prognosen

Der Meinungswandel hat längst beinahe alle Facetten der Kapitalmärkte erfasst und treibt Blüten. Solche zeigen sich in Form mutig erscheinender Wechselkursprognosen, welche voraussagen, es werde bald nur noch ein Dollar nötig sein, um einen Euro zu erwerben. Ganz Mutige sagen sogar voraus, der Kurs der europäischen Einheitswährung könne auf das Rekordtief von 0,84 Dollar zurückfallen, das im Oktober des Jahres 2000 markiert worden ist. Derartige Prognosen sind allerdings mit einer gewissen Vorsicht zu genießen.

Fünf Gründe für Vorsicht bei der Dollar-Europhorie

Erstens erscheint die Markterwartung zu einseitig zu sein. Zweitens hat die amerikanische Zentralbank jüngst mit ihrer zögerlichen Haltung einen Teil der Zinserwartungen aus dem Markt genommen, die zum Kursauftrieb beigetragen haben.

Drittens hat das gegenwärtige Kursniveau von 1,08 Dollar je Euro bereits eine bremsende Wirkung auf die US-Wirtschaft. Die exportorientierten Firmen sind im internationalen Geschäft weniger wettbewerbsfähig. Die US-Konzerne müssen bei der Umrechnung der im Ausland erzielten Erträge Einbussen hinnehmen. Das macht ihre Aktien wenig attraktiv, verringert den Kapitalstrom in die USA und indirekt die Nachfrage nach Dollars.

Viertens sind Währungen wie der Dollar und der Franken gemessen an verschiedenen Bewertungsmethoden teuer geworden. Fünftens hat die amerikanische Währung in der Vergangenheit nach der ersten geldpolitischen Straffung meist nicht weiter zugelegt.

Insgesamt gibt es einige Argumente, die derzeit eine weitere deutliche Stärkung des Dollars zumindest infrage stellen können.