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Die britische Währung unter Druck: Mit dem Pfund lässt sich nicht wuchern

von Gerald Hosp / 14.10.2016

Die britische Währung hat eine turbulente Zeit hinter und wohl noch vor sich. An der Frage, ob der Tiefgang des Pfunds eine Wohltat oder ein Vorbote einer Krise ist, scheiden sich die Geister.

Die altehrwürdige britische Währung hat schon freundlichere Spitznamen gehabt. Seit einigen Tagen geistern die Übernamen Brexit-Lira oder britischer Peso durch die Handelsräume der Banken. Einst war das Pfund Sterling die internationale Leitwährung. Diese Zeiten sind längst vorbei, auch wenn das Pfund noch die am vierthäufigsten gehandelte Währung der Welt und die Nummer drei unter den Reservewährungen ist.

Der «Flash-Crash» vor einer Woche, bei dem der Wechselkurs des Pfunds gegenüber dem Dollar innert zwei Minuten um rund 6% gesunken war, zeigte die Verletzlichkeit des Pfunds auf. Solche starken Schwankungen sind typisch für weniger häufig gehandelte Währungen. Die grossen Kurssprünge in diesem Jahr haben mit der Entscheidung Grossbritanniens begonnen, die EU zu verlassen. Unmittelbar nach dem Referendum Ende Juni war der Wechselkurs des Pfunds um rund 11% gefallen.

Die Spuren des Brexit am Devisenmarkt

Der Tiefgang des Pfunds wirkte dabei aber als wichtiger Stossdämpfer für das Land. Die Wirtschaftsdaten waren vor allem aufgrund der schwächeren Währung besser als erwartet, was wiederum etwas Druck von der Währung nahm. Nach den Auftritten von Premierministerin Theresa May am Parteitag der konservativen Tories taumelte das Pfund jedoch wieder. Die Ankündigung eines Termins für das Austrittsgesuch Grossbritanniens vor April 2017 und die Aussicht auf einen Brexit, der wahrscheinlich keinen bevorzugten Zugang zum EU-Binnenmarkt vorsieht, stiessen auf Skepsis an den Devisenmärkten.

Die Interpretation des Zerfalls des Pfunds ist jedoch nicht eindeutig. Für die einen ist eine schwache Währung Ausdruck für den gesteigerten Pessimismus von Investoren, die wegen des Brexit-Entscheids ein Fragezeichen hinter die wirtschaftliche Entwicklung Grossbritanniens setzen. Für die anderen war eine Abschwächung ohnehin notwendig, weil das Pfund überbewertet gewesen sei. Dadurch soll die Wettbewerbsfähigkeit der Insel gesteigert werden.

Auch wenn der Fall des Wechselkurses der britischen Währung nach dem EU-Referendum besonders harsch ausfiel, Abwertungen sind auf der Insel nicht aussergewöhnlich. Im Einklang mit niedrigen Zinsen und hoher Inflation gehörten sie in den vergangenen Jahrzehnten zum Arsenal der britischen Wirtschaftspolitik und zur Marktrealität für das Pfund. Zu Beginn des 20. Jahrhunderts erhielt man noch $ 4.88 für 1 £. Am Freitag – 116 Jahre später – stand dieser relative Wert bei $ 1.22.

Schwache Währung als Segen

Flexible Wechselkurse sind ein wichtiges Ventil, wenn eine Wirtschaft unter Druck steht. Bei einem fixierten Wechselkurs oder in einer Währungsunion muss eine Anpassung an einen Wirtschaftsschock vielmehr über eine höhere Arbeitslosigkeit oder niedrigere Löhne erfolgen – was einige Länder in der Euro-Zone erleben mussten, die über keine eigene Währung verfügen. Für viele Ökonomen war zudem eine Abschwächung des Pfunds alleine schon wegen des riesigen Leistungsbilanzdefizits von gut 5,2% der Wirtschaftsleistung im vergangenen Jahr ein Gebot der Stunde. Damit hat das Vereinigte Königreich die grösste Lücke in der Aussenwirtschaft aller grossen Industrienationen.

Die Leistungsbilanz misst die Differenz zwischen den Einkommen britischer Exporteure sowie Investoren im Ausland und den von ausländischen Unternehmen sowie Anlegern in Grossbritannien erzielten Erträgen. Um ein Leistungsbilanzdefizit zu decken, muss ein Land ausländische Investoren anlocken, die Vermögenswerte kaufen oder Kredite an Inländer vergeben. Gelingt dies nicht, kann dies einen Abwertungsdruck auf die Währung auslösen.

Mit einem schwächeren Pfund werden in der Regel britische Exporte angekurbelt und Importe gedämpft. Dadurch wird das Defizit der Leistungsbilanz kleiner; dadurch kann es auch zu einer erwünschten Gewichtsverlagerung in der britischen Wirtschaft kommen, die sich vor allem auf den Binnenkonsum und den Dienstleistungssektor und weniger auf die exportgetriebene Industrie stützt. Manche Stimmen gehen davon aus, dass das Pfund wegen des überdimensionierten Finanzsektors zum Schaden der Industrie überbewertet ist.

Nachteile als Vorteile

Aus dieser Sicht ist der Tiefgang des Pfunds ein Segen, die Brexit-Entscheidung wäre ein – eher unkonventioneller – Auslöser gewesen. Die britische Zentralbank trug mit ihrer Zinssenkung und der Ausweitung des Kaufprogramms für Anleihen im August zur Pfundschwäche bei. Der Schritt war aber vor allem dazu gedacht gewesen, die Nerven der Anleger zu beruhigen.

Wenn der Aussenwert der britischen Währung sinkt, erhöht sich aber das Risiko steigender Preise. Dann könnte die Notenbank sich genötigt sehen, die Zinsen zu erhöhen, um die Inflation zu bekämpfen. Für Mervyn King, den früheren Gouverneur der Bank of England, sind das gute Aussichten. Er meinte in einem Interview, dass Gegner eines Brexit auf die Gefahren steigender Zinsen, niedrigerer Immobilienpreise sowie einer schwächeren Währung hingewiesen hätten. Dies sei aber genau das, was man seit drei Jahren zu erreichen versuche. Nun gebe es eine Chance dazu.

Wechselhafte Geschichte

Die Erfahrungen Grossbritanniens mit Abwertungen und einer schwächeren Währung sind jedoch gemischt. Der Wirtschaftshistoriker Nicholas Crafts von der Universität Warwick verweist darauf, dass die Abwertungen 1931 und 1992 bleibende positive Wirkungen auf die Wettbewerbsfähigkeit gebracht hätten. Dies sei vor allem deshalb zustande gekommen, weil sich Grossbritannien von einem starren Wechselkursregime befreien konnte und die Kontrolle über die Geldpolitik zurückgewann. Im Jahr 1992 hatten George Soros und andere Spekulanten Grossbritannien aus dem Europäischen Währungssystem gedrängt, das nur enge Wechselkursbewegungen der darin enthaltenen Währungen vorgesehen hatte. Dieser Aspekt entfällt in der Schwächung nach der Brexit-Entscheidung. Grossbritannien hatte bereits einen flexiblen Wechselkurs.

Die Abwertung im Jahr 1967 um gut 15% war anderer Natur: Die höhere Inflation und steigende Staatsausgaben frassen die Effekte auf die Exporte auf. In der Währungskrise in den 1970er Jahren ging eine Abschwächung des Pfunds mit steigenden Löhnen und höherer Inflation einher. Der Fall des Wechselkurses der britischen Währung nach der Finanzkrise 2008/2009 führte zu keinem Exportboom. Manche Ökonomen führen dies auch darauf zurück, dass sich die Welt der Exporte mit komplexen Wertschöpfungsketten und der Zunahme der Ausfuhr von Dienstleistungen verändert hat. Ausserdem sollten für mehr Exporte auch die Absatzmärkte prosperieren.

Schwache Währung als Fluch

Die Währungsschwäche könnte zum Fluch werden, wenn die Exporte nicht ausreichend stimuliert werden. Die Finanzierung des Leistungsbilanzdefizits wird dann zu einem grösseren Problem: Grossbritannien wäre weiterhin auf den Zustrom ausländischen Kapitals angewiesen, was abhängig von den Zukunftsaussichten auf der Insel ist. Dies wiederum hängt von den Ansichten der Investoren über die Auswirkungen des Brexit ab. Sollte London eine vorteilhaftere Wirtschaftsbeziehung zur EU anstreben und verhandeln, dürfte der Wechselkurs steigen. Aber auch besser als erwartet ausgefallene Wirtschaftsdaten würden für bessere Stimmung sorgen.

Mit höheren Importpreisen für End- und Zwischengüter wird sich die Inflation erhöhen. Bereits im nächsten Jahr könnte die Teuerungsrate nach Schätzung einiger Ökonomen den «Zielwert» der Notenbank für die Inflation von 2% übersteigen. Am Freitag sagte Mark Carney, der Gouverneur der Bank of England, dass er ein Überschiessen des «Inflationsziels» tolerieren werde. Damit deutete er an, dass er weiterhin mit niedrig gehaltenen Zinsen die Wirtschaft stimulieren möchte. Er fügte aber an, dass er nicht gleichgültig gegenüber dem Wechselkurs sei. Es könnte deshalb der Zeitpunkt kommen, dass die Leitzinsen erhöht werden müssen, um das Vertrauen der ausländischen Investoren zu sichern. Auch der Spielraum für mehr Staatsausgaben, die vom Finanzminister erwogen werden, um einer lahmenden Wirtschaft auf die Beine zu helfen, dürfte sich dadurch einschränken.

Disziplinierende Wirkung

Damit übernimmt der Devisenmarkt eine disziplinierende Aufgabe für die Politik, die früher, vor den Aufkaufprogrammen für Obligationen der Zentralbanken, den Anleihemärkten zugesprochen wurde. Am Freitag zogen jedoch auch die Renditen für zehnjährige Staatsanleihen deutlich an, was eine geringere Nachfrage nach diesen Wertpapieren bedeutet. Das prinzipielle Problem für Anhänger einer schwachen Währung lautet: Wenn Abwertungen ein Allheilmittel wären, müssten Argentinien oder Simbabwe Wachstumsweltmeister sein. Sie dürfen kein Ruhekissen für Reformunwilligkeit sein.

Auch Grossbritanniens Wirtschaft müsste angesichts der Währungsgeschichte ausgewogener dastehen. Ein Leistungsbilanzdefizit hat sich aber seit Jahrzehnten hartnäckig gehalten. Dieses und das immer noch beachtliche Haushaltsdefizit werden für längere Zeit die Achillesferse der britischen Wirtschaft bleiben.