Fünf Gründe, warum die Geldflut nicht ankommt

von Lukas Sustala / 17.11.2014

Die Europäische Zentralbank will auf das Tempo drücken und über verschiedene Kanäle 1.000 Milliarden Euro in die europäische Wirtschaft pumpen. Warum gerade in Österreich kaum Impulse dadurch zu erwarten sind.

1.000 Milliarden Euro will die Europäische Zentralbank in die schwächelnde Wirtschaft der Eurozone investieren. Ihre Bilanz soll, geht es nach EZB-Präsident Mario Draghi, wieder so groß sein wie im März 2012, hat der oberste Währungshüter nach der jüngsten Sitzung des EZB-Rats bekannt gegeben. Der Ankauf von Asset-Backed SecuritiesBei diesen Wertpapieren werden verschiedene Forderungen, etwa Unternehmenskredite, gebündelt., Pfandbriefenbesicherte Schuldscheine der Banken und die neuen langfristigen Kreditlinien für Banken sollen insgesamt gut 2.990 Euro pro Bürger und Bürgerin der Eurozone in die Finanzmärkte spülen.

Doch löst die Geldflut auch die jüngste Wachstumsschwäche in der Eurozone oder Österreich auf? Vieles spricht gegen einen kräftigen Konjunkturimpuls:

Strukturelle Probleme

Ein grundlegendes Missverständnis ortet der Ökonom Franz Hahn, der am Wirtschaftsinstitut zu Finanzmärkten forscht: „Notenbanken können in einer Krise stützen und die Wirtschaft nach unten absichern, aber nur Strukturpolitik kann die Dynamik nach oben erhöhen.“ Ein Ankaufprogramm könne daher nicht die Wachstumsdynamik unterstützen, ist Hahn überzeugt. Nach wie vor ungelöst sieht der Ökonom die Probleme zahlreicher europäischer Großbanken, die noch mit Altlasten fauler Kredite belastet sind. Sein Urteil:

Jeder steht auf der Bremse und das mit gutem Grund. Da kann die EZB Gas geben so viel sie möchte, das Auto wird sich nicht bewegen.

Die Banken selbst, die die Politik des billigen Geldes an ihre Kunden weitergeben sollen, ächzen noch unter faulen Immobilienkrediten oder Wertpapieren aus der Finanzkrise. „Die Bankbilanzen müssen sauber sein, damit neue Kreditvergabe möglich ist. Das haben die USA besser gemacht“, befindet auch Jürgen Lukasser, der bei der Privatbank LGT in Österreich das Investment Office leitet. Tatsächlich war trotz der lockeren Geldpolitik die Kreditvergabe von Europas Banken an Private und Unternehmen höchst zurückhaltend.

Unternehmen spüren nichts von der Geldflut
Unternehmen spüren nichts von der Geldflut
Das Kreditwachstum ist in der Eurozone negativ, auch in Österreich schrumpft die Kreditvergabe real, berücksichtigt man die Inflation.

Angebot UND Nachfrage

Eine Grund für die maue Kreditvergabe ist der Investitionsstau angesichts der mauen Konjunkturaussichten. Die Profitabilität heimischer Unternehmen ist zuletzt kaum mehr gewachsen, die Investitionen lassen daher als wichtige Komponente der Wirtschaftsleistung aus. Daher benötigen viele Unternehmen auch relativ wenig Kredit für Investitionen. 2014 erwartet Peter Brezinschek, Chefanalyst von Raiffeisen Research, eine Schrumpfung der Investitionen von 0,1% und nur ein Plus von 0,3% 2015. „Die mangelnde Investitionslaune ist auch ein Spiegelbild der abnehmenden Ertragserwartungen“, so der Ökonom.

Kapitalmarkt ohne Sogwirkung

Dabei sprechen die Börsen eine klare Sprache. Die Geldpolitik der Europäischen Zentralbank kommt gut an. Seitdem Mario Draghi die magischen Worte ausgesprochen hat („Whatever it takes“), haben sich die Aktienkurse von Europas Banken gemessen am Stoxx 600 Banks Index um knapp 56,7 Prozent verteuert und selbst mit italienischen Staatsanleihen ließ sich im selben Zeitraum gut 33 Prozent Rendite verdienen.

Doch der Kapitalmarkt spielt in Europa eine geringere Rolle als in den USA. Die Finanzierung von Unternehmen läuft in Österreich oder Deutschland sehr viel stärker über Banken als über Anleihen, den Geldmarkt oder Aktien. In Volkswirtschaften mit einem starken Mittelstand, also kleinen und mittleren Unternehmen, entfaltet der Kapitalmarkt daher nicht dieselbe direkte Sogwirkung für den Rest der Wirtschaft.

Große Unternehmen hingegen profitieren und finden in der Eurozone tolle Bedingungen vor, um sich über die Emission von Anleihen Milliarden von Investoren zu holen.

Große Unternehmen können sich über Anleihen mit Geld eindecken
Große Unternehmen können sich über Anleihen mit Geld eindecken
Emission neuer Schuldpapiere nach Ratingklassen, mit guter Bonität (Investment Grade) und „Ramsch“ (High Yield).

Mehr Geld, weniger Investitionen

Doch bei den kleineren Unternehmen, die gemessen an Arbeitsplätzen und Wertschöpfung ein Gros der heimischen Wirtschaft auf sich vereinen, herrscht statt Flut Ebbe. Ein Grund ist, dass sie zu den boomenden Kapitalmärkten relativ wenig Zugang haben.

Je kleiner die Unternehmen, desto wichtiger die Hausbank
Je kleiner die Unternehmen, desto wichtiger die Hausbank
Der Anteil von Bankkrediten an der Finanzierung ist bei Kleinstfirmen am höchsten. In den vergangenen Jahren haben heimische Unternehmen aber die Finanzierung über Eigenkapital gestärkt.

„Je kleiner das Unternehmen, desto höher ist die relative Bankverschuldung, den Großunternehmen stehen auch andere Formen der Kapitalaufnahme zur Verfügung“, sagt Peter Voithofer von der KMU Forschung. Gerade bei den kleinsten Firmen sei auch nach wie vor die enge Anbindung an die Hausbank zu beobachten. Bei den kleineren Unternehmen finden sich auch jene, die mit abgelehnten Kreditanträgen oder verschärften Vergaberichtlinien konfrontiert sind.

Der Vermögenseffekt, der keiner ist

Die US-Notenbank und ihr Ex-Chef Ben Bernanke haben ihn immer wieder beschworen: Den Vermögenseffekt. Lockere Geldpolitik soll die Preise von Wertpapieren wie Aktien oder die Immobilienpreise erhöhen. Die Bürger und Unternehmen sollen sich dadurch reicher fühlen und konsumieren oder investieren. Dieser Effekt ist schon in den USA höchst umstritten, wobei die Eigenheim- und die Aktienquote dort traditionell höher ist als in vielen Euroländern.

In Österreich ist ein gesamtwirtschaftlicher Impuls aus diesem Grund noch weniger zu erwarten. Eine aktuelle Untersuchung der OeNB zum Geldvermögen der Österreicher zeigt, dass Einlagen, Lebensversicherungsansprüche und festverzinsliche Wertpapiere einen hohen Anteil am Vermögen ausmachen. Doch die Anlagen profitieren kaum von niedrigeren Zentralbankzinsen. „Das historische Zinstief treibt die Sparer in einen Teufelskreis“, betont der deutsche Ökonom Ansgar Belke, der das Europaparlament in geldpolitischen Fragen berät. Weil die Renditen auf das Ersparte sinken, könnte sogar noch mehr gespart werden, was wiederum den Konsum und die Wirtschaft belastet. Insgesamt fällt Belkes Urteil nüchtern aus: „Die Niedrigszinspolitik geht an den Hauptgründen des Investitionsstaus vorbei, der weniger die Folge eines Finanzierungsproblems ist.“ Einen kräftigen Impuls für mehr Kredite an die Realwirtschaft dürfe daher niemand erwarten.