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Weltwirtschaft und Finanzmärkte

Gegen diese tiefe Inflation scheint kein Kraut gewachsen

von Claudia Aebersold Szalay / 16.08.2016

Die historisch niedrigen Leitzinsen sollten Inflation erzeugen. In den meisten Währungsräumen tun sie es aber nicht. Drastischere Massnahmen sind zu Recht nicht erlaubt.

Man kann den Zentralbanken kaum vorwerfen, sie hätten zu wenig unternommen, um die Inflation anzukurbeln. Trotz gigantischem Quantitative Easing, historisch tiefen oder gar negativen Leitzinsen und verbreitetem Versprechen, die Zinsen auch in Zukunft auf tiefem Niveau zu belassen („forward guidance“), sind die Teuerungsraten in den wichtigsten Währungsräumen nach wie vor aussergewöhnlich niedrig.

In der Falle

Der Stanford-Ökonom John Cochrane fragt sich, weshalb die gängigen Inflationstheorien im heutigen Umfeld nicht greifen und was stattdessen zu tun wäre, damit die Teuerung wieder in Schwung kommt. Die klassische keynesianische Sicht, dass eine Wirtschaft bei Leitzinsen nahe der 0%-Marke in eine Deflationsspirale gleitet, hat sich nicht bewahrheitet. Die klassische monetaristische Sicht, wonach Quantitative Easing in dem Umfang, wie es in den vergangenen Jahren zu beobachten war, zu sehr hoher Inflation oder gar Hyperinflation führt, hat sich aber ebenfalls nicht als richtig erwiesen.

Der klassische Liquiditätseffekt ist heute ausgehebelt. Der Standardvorgang, dass eine Zentralbank Anleihen kauft und dafür Liquidität in den Markt pumpt und somit die Zinsen senkt und die Kreditvergabe ankurbelt, was die Nachfrage nach Gütern und Dienstleistungen belebt, weshalb die Inflation steigt, funktioniert derzeit nicht. Wenn die Leitzinsen bei null liegen, werden Anleihen und Liquidität zu perfekten Substituten, weshalb die Käufe der Notenbanken, egal ob diese 300 Mrd. $ oder 3000 Mrd. $ betragen, nichts mehr ausrichten können.

Der neukeynesianische intertemporale Substitutionseffekt funktioniert heutzutage ebenfalls nicht. Er postuliert, dass bei negativen Realzinsen die Leute ihren heutigen Konsum intensivieren, was die Teuerung ankurbeln würde. Gegenwärtig ist trotz ultra-expansiver Geldpolitik der Notenbanken aber nichts von einem Konsum-Boom zu sehen.

Das Einzige, was derzeit Gültigkeit zu haben scheint, ist der Fischer-Effekt. Laut ihm reagieren Ersparnisse und Investitionen allein auf Veränderungen des Realzinses, weshalb sich in der langen Frist die Nominalzinsen nicht allzu weit von der Inflation entfernen können. Dies bedeutet aber, dass historisch tiefe Leitzinsen auch mit historisch tiefer Teuerung gekoppelt sind.

Aus gutem Grund verboten

Was also könnten die Notenbanken heute tun, um mehr Inflation zu erzeugen? Laut dem Stanford-Ökonomen kann nur eine Kombination aus Geld- und Fiskalpolitik dieses Ziel erreichen, etwa wie sie beim berühmten Helikoptergeld von Friedman zum Einsatz kommt. Doch den meisten Zentralbanken ist es verboten, Geld ohne Gegengeschäft (wie die Anleihen im Quantitative Easing) zu verteilen. Die schmerzhafte historische Erfahrung mit Hyperinflation hat in den meisten Währungsräumen zu diesem Verbot geführt. Das, was am schnellsten zu Inflation führen würde, ist den Notenbanken also untersagt. Aus gutem Grund, wie Cochrane selbst schreibt: Verantwortungsvolle Eltern legen ihre Autoschlüssel auch nicht in die Hausbar.