Sam Hodgson / Bloomberg

Früheres Fed-Mitglied Plosser

„So macht man keine Geldpolitik“

von Thomas Fuster / 29.09.2016

Ginge es nach Charles Plosser, müsste die Geldpolitik sich streng an Regeln halten und auf das Ziel der Preisstabilität beschränken. In den USA läuft der Trend aber in die umgekehrte Richtung.

Charles Plosser scheut keine Konflikte. Im Führungsgremium der amerikanischen Notenbank, dem er zwischen 2006 und 2015 angehörte, zählte er meist zur Gruppe der „Dissenter“. Gemeint sind damit jene Abweichler, die sich quer zur Mehrheitsmeinung stellen. Während die meisten Fed-Vertreter – wie ihre Kollegen fast überall auf der Welt – überwiegend für ultraexpansive Rezepturen die Hand erhoben, warnte Plosser beständig vor den Folgen der Geldschwemme. Dass er damit wenig Widerhall fand, hat den früheren Präsidenten der Federal Reserve Bank of Philadelphia zwar zu einem geldpolitischen Sisyphus werden lassen. Er scheint aber ein glücklicher Sisyphus zu sein. Seinen Humor – und erst recht seine ordnungspolitischen Überzeugungen – hat sich der einstige Ökonomieprofessor nämlich bewahrt, zahlreiche Rückschläge hin oder her.

Warten – worauf?

Plosser hätte auch vergangene Woche, als das Fed eine Zinserhöhung erneut auf die lange Bank schob, zu den Abweichlern gezählt. Daran lässt der 68-jährige Ökonom an einem Gespräch in Zürich wenig Zweifel aufkommen. Seiner Meinung nach hinkt Amerikas Notenbank der binnenwirtschaftlichen Entwicklung hinterher. So erfreut sich das Land seit über sieben Jahren einer Wirtschaftserholung, der private Konsum boomt, und die Arbeitslosenquote liegt mit 4,9% nahe der Vollbeschäftigung. Zuwarten wird vor diesem Hintergrund immer schwieriger begründbar, zumal das Fed laut Plosser mit der Lancierung der Zinswende ohnehin viel zu lange zugewartet hat: Statt Ende 2015 hätte der Schritt schon vor zwei Jahren erfolgen sollen. Seither habe sich nämlich wirtschaftlich wenig verändert.

Worauf wartet das Fed also? Auf diese Frage hat auch der frühere Notenbank-Insider keine Antwort. „Das ist ein Rätsel. Bei jedem der vergangenen Treffen wurden andere Gründe zitiert.“ Anfang Jahr habe man auf Chinas Wirtschaftsprobleme verwiesen, dann auf die Sorgen der Euro-Zone, später auf das Brexit-Votum, und bei der jüngsten Lagebeurteilung sei man schliesslich jegliche Erklärung schuldig geblieben. „Es hiess nur noch, man warte auf mehr Daten. Doch das ist keine Begründung. Auf mehr Daten warten kann man immer. So betreibt man keine Geldpolitik.“ Laut Plosser tut sich das Fed zusehends schwerer damit, exakt zu kommunizieren, seine Strategie verständlich zu machen. Die Notenbank agiere diskretionär, so sein Hauptvorwurf.

Eine diskretionäre, also mit viel Ermessensspielraum ausgestattete Geldpolitik wird von monetaristisch geprägten Ökonomen kritisch beurteilt. Auch Plosser gehört zu dieser Zunft. Sein ökonomisches Denkgebäude wurde mitgeprägt durch den Schweizer Ökonomen Karl Brunner, der einst wie Plosser in Rochester lehrte und dieses Jahr hundert Jahre alt geworden wäre. Plosser plädiert daher – wie zahlreiche Monetaristen – für eine regelgebundene Geldpolitik. „Regeln zwingen zu Disziplin: Wenn die Daten bei X liegen, entscheidet man Y.“ Plosser schweben Regeln vor, wie sie der amerikanische Ökonom John Taylor in den frühen 1990er Jahren formulierte. Dabei geht es um eine Art Richtschnur für Notenbanken, bei welcher der zu fixierende Zinssatz in eine Beziehung zur Inflations- und Produktionslücke gesetzt wird.

Doch gibt es eine perfekte Regel für die Geldpolitik? Plosser verneint: Das sei nicht möglich, da man ja das Modell nicht kenne, nach dem die Wirtschaft funktioniere. „Doch es geht nicht darum, eine perfekte Regel zu finden. Es reicht, wenn die Regel robust ist und in unterschiedlichen Situationen gut – und nicht perfekt – funktioniert.“ Hierzu gebe es viele Forschungsarbeiten. Es sei daher durchaus möglich, zu bestimmen, welche Regel funktioniere. Die Vorzüge einer systematischen und regelbasierten Geldpolitik lägen zudem auf der Hand: Die Politik werde transparent, die Kommunikation und Erwartungsbildung vereinfacht, und Geldpolitik sei nicht länger eine Quelle der Instabilität und Verunsicherung. Zudem helfe eine Regel, Notenbanken davon abzuhalten, sich stets neuen Zielen zuzuwenden und den Fokus aus den Augen zu verlieren.

Zu viel Lob – zu viel Kritik

Die Entwicklung in den USA – und in den übrigen Währungsräumen – weist aber in die andere Richtung: Der Ermessensspielraum der Zentralbanken wird nicht limitiert, vielmehr agieren die Währungshüter immer politischer. Für Plosser hat dies institutionelle Gründe: „Politiker brauchen jemanden, auf den sie den Finger richten können, wenn etwas schiefgeht.“ Daher habe der Kongress dem Fed nach Ausbruch der Finanzkrise auch zusätzliche Macht verliehen, verbunden mit dem – unmöglich zu erfüllenden – Auftrag, nie wieder etwas Ähnliches wie die Krise geschehen zu lassen. Die Folge sei, dass das Fed nun auch für Entwicklungen verantwortlich gemacht werde, auf die es wenig bis gar keinen Einfluss habe, etwa die Trends am Arbeitsmarkt.

Plosser ist kein Freund des dualen Mandats, mit dem das Fed verpflichtet wird, die Geldpolitik nicht allein am Ziel der Preisstabilität, sondern auch an jenem der Vollbeschäftigung auszurichten. „Es wäre besser, das Fed konzentrierte sich auf die Preisstabilität. Schliesslich hat eine Notenbank nur beschränkte Möglichkeiten, den Arbeitsmarkt zu beeinflussen.“ Doch wenn man einmal die Verantwortlichkeit für etwas übernommen habe, sei es schwer, diese wieder an die Politik zurückzugeben. Das zeige sich auch in den USA. So werde vom Fed mittlerweile selbst verlangt, die Beschäftigungsquote zu steuern oder das Verhältnis zwischen Vollzeit- und Teilzeitstellen. „Das ist schrecklich für eine Notenbank, da sie in diesen Bereichen nichts ausrichten kann.“

Die Zentralbanken sind an dieser Situation nicht ganz unschuldig. Als die Wirtschaft rundlief, nahmen sie gern und oft Lob entgegen auch für Entwicklungen, an deren Zustandekommen sie letztlich keinerlei Beitrag geleistet hatten. Man lobte sich, die Dinge im Griff zu haben. Das nährte beim Publikum übertriebene Erwartungen. Der 2001 erschienene Bestseller von Bob Woodward über den damaligen Fed-Vorsitzenden Alan Greenspan trug bezeichnenderweise den Titel „Maestro“. Doch ein Fed-Chef ist kein Maestro, so die Überzeugung von Plosser. „Und als ein solcher zu gelten, ist ein Image, das sich kein Zentralbanker wünschen sollte.“ Der ehemalige Präsident der Federal Reserve Bank of Philadelphia verweist daher immer wieder auf die eng beschränkten Gestaltungsmöglichkeiten der Geldpolitik. Für ihn steht fest: „Notenbanker erhalten viel zu viel Anerkennung, wenn es gut läuft – aber auch viel zu viel Kritik, wenn die Dinge schlechtgehen.“

Derzeit gehen die Dinge eher schlecht. Sorgen bereiten Plosser die Interventionen der Währungsbehörden ins Markt- und Preisgeschehen. Es sei bedauernswert, wenn Notenbanken ihre Rolle zusehends darin sähen, relative Preise festzulegen, etwa jene für Aktien, Schuldscheine oder hypothekengesicherte Wertpapiere. „Das Fed kennt die richtigen Preise für diese Vermögenswerte nicht. Wie in aller Welt soll eine Behörde besser wissen als der Markt, was der Preis für eine Hypothek ist, relativ zu jenem für eine Firmenanleihe?“ Wer sich dieses Wissen anmasse, was extrem arrogant sei, und bestimmte Schuldner gegenüber anderen bevorzuge, subventioniere einen Teil der Gesellschaft zulasten des Restes. „Das ist Fiskalpolitik und nicht Geldpolitik.“

Angst vor dem Rückzug

In den Augen Plossers war es ein riesiger Fehler des Fed, öffentlich einzugestehen, auf eine Erhöhung der Vermögenspreise abzuzielen. „Geldpolitik schafft keinen Wert. Sie produziert nichts – ausser ein bisschen Papier.“ Doch wenn sich in der Öffentlichkeit der Glaube durchsetze, Zentralbanker wollten alle möglichen Märkte und Preise kontrollieren, habe dies Folgen: Fundamentale Faktoren rücken in den Hintergrund, und das Hauptinteresse des Marktes gilt plötzlich dem Handeln der Zentralbanken. „Das ist kaum im Interesse einer Notenbank – als Zentralbanker will man im Hintergrund agieren.“

Dass die expansive Geldpolitik die Vermögenspreise beeinflusst, ist indes eine Tatsache. Das hat laut Plosser nicht nur dazu geführt, dass viele Märkte verzerrt wurden. Die Investoren erhielten auch Anreize, Entscheide zu fällen, die inkonsistent sind mit den Fundamentaldaten. Doch was passiert, wenn die Zentralbanken mit ihren Eingriffen aufhören? „Dann kommt es zu grossen Umlagerungen, weil diverse Preise wieder auf jenes Marktniveau zurück müssen, auf dem sie schon immer sein sollten.“ Kann dieser Rückzug auf eine halbwegs sanfte Weise gelingen, ohne grössere Eruptionen? Besonders zuversichtlich zeigt sich Plosser nicht. Erstens lasse das Fed diesbezüglich keine klare Strategie erkennen, und zweitens würden die Verzerrungen nun schon sehr lange andauern. Dass die Notenbank bei jeder Gelegenheit betone, die Normalisierung der Geldpolitik langsam anzugehen, habe daher einen einfachen Grund: „Das Fed hat Angst vor der Reaktion.“ Forscher und Notenbankertf. ⋅ Akademisch hat sich Charles Irving Plosser vor allem mit wegweisenden Arbeiten zu realen Konjunkturzyklen einen Namen gemacht. Einer breiten Öffentlichkeit wurde er aber als langjähriger Präsident der Federal Reserve Bank of Philadelphia (2006–2015) bekannt. In dieser Funktion warnte er stets vor einer Überforderung der Geldpolitik durch immer neue Erwartungen und plädierte für eine Rückbesinnung des Fed auf das Ziel der Preisstabilität. Vor seinem Wechsel zum Fed lehrte der 1948 in Alabama geborene Ökonom an der Universität von Rochester.