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Die EZB wird Anleihen kaufen, und es wird wenig bringen

von Lukas Sustala / 22.01.2015

Die Erwartung an die EZB ist klar: Heute soll ein milliardenschweres Ankaufprogramm für Staatsanleihen auf den Weg gebracht werden. Ein Überblick über die wichtigsten Fragen und warum es am Ende dennoch wenig bringen wird.

Die Aufregung um eine EZB-Entscheidung war selten größer. Unter Bankanalysten und Ökonomen hat sich in den vergangenen zwei Wochen die Gewissheit eingestellt, dass die EZB heute den großen Bang verkünden wird. Staatsanleihenkäufe im Ausmaß von 50 Milliarden Euro im Monat. Von diesem konkreten Plan berichten Medien wie Bloomberg, das Wall Street Journal oder die FT heute.

Die Quantitative Lockerung, „Quantitative Easing“, stand zwar stets auf dem monetären Menüplan anderer Zentralbanken. Das Ziel dieser Maßnahme ist, dass die Ankäufe die Zinsen in der Eurozone weiter senken, die Anreize für Investitionen wieder steigen und der Kreislauf aus weniger Wachstum und weniger Kreditvergabe beendet wird. Die steigenden Vermögenspreise durch die Maßnahme sollen auch Haushalte dazu verleiten, mehr zu konsumieren. Durch die niedrigen Zinsen werden auch die hoch verschuldeten Staatsbudgets entlastet.

Doch bei der EZB standen Staatsanleihen wegen der besonderen Konstruktion der Währungsunion niemals ernsthaft auf dem Menüplan. Seit einigen Monaten ist aber alles anders. Da versprach EZB-Präsident Mario Draghi, dass die EZB ihre Bilanzsumme um rund 1.000 Milliarden Euro ausweiten wolle.

Die Katze war damit aus dem Sack. 1.000 Milliarden Euro sind viel Geld, selbst für eine Zentralbank. Daher stellte sich rasch die Frage, wie die EZB so viele Wertpapiere auf ihre Bilanz bekommen will, wenn sie den Ankauf von Staatsschulden doch kategorisch ausschließt. Denn mit den umstrittenen Kreditbündeln namens ABS, die viele Ökonomen auch gerne als Ramschpapiere bezeichnen, und Pfandbriefen kommt die EZB nur schwer auf 1.000 Milliarden Euro.

Nicht wann, sondern wie viel

Diese mathematische Notwendigkeit und die zuletzt niedrige Inflation haben aus dem Versprechen Draghis für viele Marktteilnehmer eine Gewissheit gemacht: „Das ‚ob‘ und ‚wann‘ steht schon gar nicht mehr zur Debatte“, sagt Andrew Bosomworth. Er verantwortet bei Pimco, einem der weltweit größten Anleihenfondsmanager, das deutsche Portfoliomanagement und ist daher nah an der Geldpolitik dran.

Stattdessen gehe es um viele kleine Details. Heiß diskutiert wird etwa die Frage, wie groß das Anleihenprogramm sein muss, oder ob die Anleihenkäufe auf Rechnung der EZB gemacht werden, oder doch auf Rechnung der nationalen Notenbanken. In dem einen Fall würde etwa eine Pleite Griechenlands entweder bei der griechischen Zentralbank zu Verlusten führen oder über den EZB-Kapitalschlüssel in der ganzen Eurozone verteilt werden.

Wer kommt in den Geldgenuss?

Die Verteilung ist überhaupt so eine Sache. Wenn die EZB die Staatsanleihen einfach gemäß Größe des Kapitalmarktes oder – wahrscheinlicher – gemäß EZB-Kapitalschlüssel in der Eurozone das Geld der Staatsanleihenkäufe verteilt, dann bekommt ausgerechnet Deutschland am meisten ab. Weil es das größte Land der Eurozone ist, würde auch der größte Teil der EZB-Geldflut dort hin fließen, obwohl es angesichts der recht robusten Wirtschaftslage wohl am wenigsten von der Liquidität profitieren wird.

Darüber hinaus stellt sich auch noch die Frage, wie mit den Programmländern umgegangen wird, also Ländern, die unter einen Rettungsschirm geschlüpft sind. Sie könnten außen vor bleiben. Wenn das passiert, würde die EZB wohl ein erhebliches Kredit-Risiko vermeiden (Stichwort: Griechenland).

Aber in jedem Fall sind Staatsanleihenkäufe in der Eurozone kaum mit den USA oder Großbritannien zu vergleichen. Dort wird die Anleihe eines Staates (mit hoher oder höchster Bonität) gekauft. In der Eurozone sind die 19 Länder und ihre Bonds höchst unterschiedlich:

Wie auch immer diese Details heute oder bei einer nächsten Sitzung entschieden werden. Die große Frage bleibt unbeantwortet. Cui bono? Wem helfen die 1.000 Milliarden Euro, wenn die EZB sie wirklich locker macht.

Volkswirte bezweifeln die großen Effekte von QE in der Eurozone, selbst wenn sie wie der britische Ökonom Jonathan Loynes von Capital Economics dafür sind. In einer aktuellen Studie schreibt er: „Die Schwächen im Bankensektor und die bereits heute niedrigen Anleihenzinsen in der Eurozone lassen daran zweifeln, dass die Politik (QE, Anm.) in der Währungsunion effektiv ist, egal in welcher Größe.“ Die Analysten von Morgan Stanley bringen es schön auf den Punkt: „Broadly, we think QE is quite expected, but not expected to ‚work‘.“ Staatsanleihenkäufe werden also erwartet, werden aber erwartungsgemäß nicht funktionieren.

Denn am Ende des Tages sind die Zinsen für Staatsanleihen heute bereits deutlich niedriger als sie es in den USA oder Großbritannien waren, als dort Anleihenkaufprogramme lanciert wurden. Ob nun noch niedrigere Zinsen einen großen Unterschied in der Eurozone machen werden, in der Unternehmen nach wie vor wegen Steuern, Unsicherheit und wenig Wachstumsperspektive, kaum investieren wollen, ist fraglich.

Die heutige EZB-Entscheidung wird ab 14.30 Uhr bekannt gegeben. Im Phänomen Geld werden Sie einen Livebericht finden, der einen aktuellen Einblick in die Entscheidung gibt.