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Währungspolitik

Was passiert, wenn der Dollar erstarkt

von Thomas Fuster / 10.06.2016
Die Zinsparität gilt den meisten Ökonomen als unumstößliches Theorem. Der Glaube daran wird aber zusehends strapaziert. Die Gründe dafür sind laut der BIZ in den USA zu suchen.

Auf Finanzmärkten gibt es wenige Gewissheiten. Eine rare Ausnahme, so der Konsens in ökonomischen Lehrbüchern, ist die „gedeckte Zinsparität“ (Covered Interest Parity – CIP). Was sich etwas sperrig anhört, umschreibt eine plausible Vermutung: So wird postuliert, dass Zinsunterschiede in verschiedenen Ländern stets durch Anpassungen im Wechselkurs ausgeglichen werden. Bei inländischen und ausländischen Anlagen resultieren demnach dieselben Renditen. Wäre dies nicht der Fall, könnten Anleger mittels Terminkontrakten auf risikofreie Weise einen Sondergewinn einstreichen. Und ein solcher „free lunch“ ist mit funktionierenden Märkten schlecht vereinbar.

So weit die Theorie, wie sie bereits John Maynard Keynes zu Papier brachte. Die Praxis sieht jedoch – wie so oft – etwas komplexer aus. So ist es in der Vergangenheit wiederholt zu Abweichungen von der Zinsparität gekommen. Unstimmigkeiten mit dem Theorem waren zu Beginn der Finanzkrise im Jahr 2008 zu beobachten, ebenso während des Höhepunktes der Euro-Krise in den Jahren 2011/12. Diese Abweichungen sind jedoch teilweise erklärbar: So standen die Märkte damals unter hohem Stress. Die Voraussetzungen für die Zinsparität, nämlich die vollkommene Mobilität von Kapital und die Austauschbarkeit der Wertpapiere, waren in diesen Phasen nur beschränkt erfüllt.

Sturmwarnung auch für sichere Häfen

Wie die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) in einer Studie darlegt, haben die Abweichungen von der CIP nun aber auch in den vergangenen achtzehn Monaten wieder zugenommen. Das erstaunt insofern, als es sich um eine Phase relativ ruhiger Märkte handelt. Das Argument einer außergewöhnlichen Stresssituation kann also nicht zur Erklärung herangezogen werden. Wenn die Realität dennoch vom postulierten Gleichgewicht abweicht, müsste dies den Investoren theoretisch lukrative Arbitrage-Möglichkeiten eröffnen. Das ist jedoch kaum der Fall, was vor allem mit den Transaktionskosten und Gegenparteirisiken von solch komplexen Geschäften zu tun haben dürfte.

Die jüngste Phase der CIP-Abweichungen fällt zusammen mit der Periode eines erstarkenden Dollars. Für die BIZ ist dies kein Zufall, zumal die amerikanische Währung eine herausragende Bedeutung im weltweiten Bankensystem einnimmt. Die „Bank der Zentralbanken“ zeigt in ihrer Analyse nicht nur, dass ein stärkerer Dollar traditionell mit einer Verschärfung der Kreditkonditionen einhergeht. Ein Wertanstieg beim Dollar führt auch zu einer Verschärfung von Marktanomalien, etwa Abweichungen von der Zinsparität. Erstaunlich sei dabei, dass dies nicht nur die Schwellenländer belaste, sondern auch Währungen „sicherer Häfen“ wie etwa den Yen oder Franken.

Wenn eine internationale Währung wie der Dollar an Wert verliert, leihen sich Ausländer tendenziell mehr Geld aus in dieser Währung. Umgekehrt gilt laut BIZ, dass in Phasen eines starken Dollars die Banken ihre Ausleihungen drosseln, was mit einem Anstieg der Volatilität und der Risikoscheu verbunden ist. Bei einem erstarkenden Dollar wird es für Investoren immer schwieriger, Währungsabsicherungen für Dollar-Verbindlichkeiten zu verlängern, die man in Zeiten eines schwächeren Dollars und tieferer Zinsen getätigt hat. Im Urteil der BIZ taugt der Dollar daher zuverlässig als Barometer für die Risikofreude und die globalen Kreditkonditionen. Folgt man dieser Logik, hat man sich bei einer Erstarkung des Dollars auf stürmische Zeiten einzustellen.